פיזור סיכונים בניהול תיקי השקעות: מדריך

ברור לכל כי מרכיב ניהול הסיכונים הינו חלק בלתי נפרד בתוך עולם ניהול תיקי ההשקעות.
לכן אנו במרכז הידע של ניהול תיקים באקסלנס הכנו עבורכם מדריך קצר להבנה של מהו פיזור סיכונים ואיך להשתמש בו בצורה נבונה יותר.

בעולם ניהול תיקי השקעות קיימת הסכמה בדבר הקושי לתזמן השקעות אך מודגש במיוחד חלק ניהול הסיכונים. לעומת כללי התזמון, שיקבעו מתי לקנות ולמכור פוזיציה, ומתי להגדיל או להקטין את אותן עמדות פיננסיות, בחלק של ניהול הסיכונים, ייקבעו הרבה יותר פרמטרים להצלחת המשימה.

קודם כל כמויות, ושנית את האלמנט שנרחיב עליו הפעם, והוא אלמנט הפיזור (Diversification) של התיק, אגב, ניתן גם לתרגמו לגיוון... יש המכניסים לחלק הזה של העבודה גם את ניהול גובה החשיפה לנייר הבודד, כאשר אותו שינוי בכמויות לא ינבע מתזמון שוק אלא מהשפעת יתר של נייר זה או אחר על התיק כולו (Rebalancing), או חלוקה של השקעות על בסיס קטגוריות שונות של נכסים (Allocation).

לא נתמקד בשני הרכיבים האחרונים שאוזכרו זה עתה, אבל אין ספק שהם בהחלט מהווים שיקולים רציניים בטכניקה הכללית של ניהול הון, ומניעים בהחלט לפעולה כאשר המשקיע מתמודד עם השינויים התמידיים שבשווקים הפיננסים.
לכל הדעות מוסכם שאין אנו נביאים, ולכן איננו יודעים, בוודאות, עבור כל עמדה פיננסית בודדת, אם היא תצליח או לא. ידיעת עובדה זו מניעה את רוב המשקיעים בעולם לייצר מנגנון סטטיסטי של סיכונים, מאוזן ככל האפשר, בין העמדות השונות המוחזקות.
כאשר מדובר בפרמטר הכמות, זו תוגדר כתוצאה מאהבת הסיכון היחסית של המשקיע: כל עמדה ביחס לקטגוריה שהיא שייכת אליה, וביחס לכל התיק המנוהל.

פיזור סיכונים

הבה נתרכז בדוגמה פשוטה ואף פשטנית במקצת: נניח והמשקיע משקיע בשני סוגי נכסים בלבד (מניות, ואג"ח ממשלתי), ושלסוג המניות יוקצה סיכון יחסי מותר של עד 10% הפסד מקסימאלי מגודל התיק, זאת כאשר בתיק יוגדר גג של החזקת עד 20 מניות.
אזי, לכל מניה מותר "להפסיד" עד 0.5% מן התיק, והכמות של כל עמדה ועמדה אמורה לשקף הפסד מקסימאלי כזה, על בסיס מחיר הכניסה, והמחיר שבו תוצא העמדה במידה ותגיע לנקודת קטיעת ההפסד.
בפועל, ישנם שיקולים נוספים של תנודתיות, זמינות ונזילות, ועוד גורמים, לצורך הגדרת העמדות אבל, מן הדוגמה הזו, בהחלט ניתן לקבל מושג על כללי סיכונים, וזאת על בסיס כמויות של עמדות בודדות.

פיזור סיכונים

העניין הוא שאנו רוצים גם לאזן סיכונים, לא בהכרח ברמת הפוזיציה הבודדת, אלא גם ברמות גבוהות יותר של ניהול.
לכאן נכנס נושא הפיזור. מנגנון הפיזור האופטימאלי מנסה לייצר מרחב גדול מספיק של אפשרויות במטרה להפחית את הסיכון הכולל בתיק, וזאת מחפיפה של חשיפה סמויה של נכסים לכאורה שונים. איך עושים זאת?

הנה כמה מן הזוויות שעשויות לסייע בטיפול בבעיה אותם אנו נרצה ליצור:

  • פיזור של קבוצות נכסים בתוך הקטגוריה (למשל: סקטורים, גיאוגרפיה, גודל, וכו')
  • בין הקטגוריות עצמן (מניות, אג"ח, מט"ח, סחורות, וכו')
  • שונות באופי והתנהגות (כלומר רמות שונות של סטיית תקן, אלפא, ביטא, סחירות, וכו')
  • שוני בזמינות שלהן (זמני מסחר, שקיפות ובסיס חוקי יציב, וכו')
  • ובמיוחד לנסות ולנתק קורלציות קיימות.

הבה נתחיל בדוגמה גראפית לצורך המחשבה בלבד, של מה שסביר שנראה כקטגוריות עיקריות: 

 investment types

הגרף מציג אמנם חלוקה מקובלת אבל מעט ישנה.
למעשה, כיום, מקובל לחלק את עולם ההון לשני חלקים גדולים וברורים: המסורתי מול האלטרנטיבי, כאשר תחת כל אחת מן המטריות הגדולות האלו ישנן קטגוריות משנה.

בחלק המסורתי ניתן למצוא את המניות, אגרות החוב למיניהן, והמזומן לסוגיו. מנגד, תחת המטריה של הצד האלטרנטיבי, ניתן למצוא מוצרים כמו קרנות השקעה פרטיות (Private Equity), קרנות גידור (Hedge Fund), קרנות הזנק (Venture Capital), קרנות נגזרים מנוהלות (Managed Futures Funds) המיישמות אסטרטגיות השקעה אלגוריתמיות, השקעה באומנות (Art), בעתיקות (Antiques), בסחורות שונות ומשונות (Commodities) וכן ניתן למצוא גם את העולם נכסי הנדל"ן (Real Estate).

יצוין לעניין זה כי עולם ההשקעות האלטרנטיבי דורש ידע והתמצאות בשוק ההון היות והמוצרים האלטרנטיביים הינם מורכבים, בעלי נזילות נמוכה ומאפיינים המשתנים ממוצר למוצר.

השקעות אלטרנטיביות הן הדבר החם הבא בעולם ניהול התיקים?


יש לזכור שרוב הכסף המנוהל נמצא עדיין בצד המסורתי של הדברים, ויחד עם זאת, ניכר כי חלקו היחסי של הצד האלטרנטיבי גדל עם הזמן, והערכה היא שהגידול נובע מכך שהנכסים האלטרנטיביים הם נכסים שאומנם סחירים פחות אך בעלי פוטנציאל ותכונות שהן ככלל טובות להשגת תשואה יתרה, ובעלי יכולת פיזור לא קורלטיבי.

הבה נזכור באיזו תקופה פיננסית אנו חיים: מאז משבר הסאב-פריים, 2007-2009, אנו נמצאים בשווקים המאופיינים בהתערבות רבה מצד קובעי המדיניות, בין היתר, מצד הבנקים המרכזיים. אלו מנהלים מדיניות ריבית נמוכה, ביצוע הרחבה כמותית, והדפסה של כסף "יש מאין". אוסף הצעדים האלו ממשיך ליצור "ים של כסף חדש" אשר רוצה רק דבר אחד: להשיג תשואה עודפת על מה שמוצע בחלק הסולידי של השוק, ולעשות זאת בצורה שונה מאשר הצמדה לנכסי בסיס מקובלים כמו מדדי מניות או אג"ח מובילים.

נזכור שעם סיום המשבר, במרץ 2009, מחירי נכסי הסיכון המסורתיים היו נמוכים מאוד, ולכן מרבית הכספים הושקעו אז שם אולם, עכשיו, קיימת תחושה של רוויה, הן במניות והן באג"ח ולכן חלק מהמשקיעים מעוניינים בשינוי. לא רק זאת, ניתן לראות כי לרוב השווקים המסורתיים נעים יחד מגמתית, הן כלפי מעלה והן כלפי מטה.

potential risk/reward

למה הכוונה? כאשר המערכת מוגדרת Risk-On, דהיינו שאהבת הסיכון נמצאת בחלק הגבוה של הסקאלה אצל ציבור המשקיעים, אזי סביר שנראה את רוב רובם של שוקי המניות עולים. כמו כן, בשוקי האג"ח, סביר שאותם זמנים של Risk-On יניבו תשואות נמוכות יותר, ולכן מחירי אג"ח גבוהים יותר, וזאת ברוב מגוון אג"ח המדינה או זה הקונצרני. כאן נזכור ששינוי התשואה על אגרת משפיע בצורה הפוכה על מחיר אותה איגרת כי פרמטרים אלו קבועים מראש בפקיעה.

ומה בקשר למזומן?

כאן התמונה שונה: ככלל תקופות של Risk-On יאופיינו בחולשה של המטבעות העיקריות הנמצאות עם ריבית סביב ה-0 וביניהן,: הדולר, היורו והיין, כאשר המטבעות המשניות דווקא יעלו, כמו השקל שלנו. לעומת זאת, ההנחה היא שבתקופות של Risk-Off הכול עובד הפוך. מן התיאור הזה, ברור שההערכה היא כי אותו פיזור בתוך קטגוריה, ובין קטגוריות מסורתיות, יסייע רק במקצת, וזאת בשל אותה קורלציה כיוונית חזקה.

זהו אחד המפתחות להבנת הגידול בפופולאריות של הנכסים האלטרנטיביים, והמגמה לפיה נכסים אלו תופסים נתח גדל והולך בתוך התיקים המנוהלים המוסדיים. באותם נכסים אלטרנטיביים מתקיים ככלל השילוב בין הצורך ב-"חניית כסף גדול וחדש", יחד עם חוסר קורלטיביות עם השווקים המסורתיים. ואכן, זו המגמה אצל חלק מן המשקיעים המוסדיים הגדולים בעולם. נושא זה נבחן בשנת 2017, על ידי חברת Willis Towers Watson, והנה גרף מעבודתם שבו ניתן ללמוד היטב על השינוי בהקצאות העיקריות:

 זהו גרף המתאר את השינוי והגידול לאורך השנים באחזקות קרנות הפנסיה את הנכסים האלטרנטיביים


ממצב של 57% מניות, 35% אג"ח, 4% מזומן ורק 4% של השקעות אלטרנטיביות ב-1997, הגענו בנקודת הבחינה של המחקר (סוף 2016) לידי גידול דרמטי של 24% הקצאה של נכסים אלטרנטיביים, וזאת בעיקר על חשבון המניות (ירידה של 11%) והאג"ח (ירידה של 7%).
זו התמונה הסופית של הדברים אבל יש גם דבר מעניין בתצוגה: הגידול בנכסים האלטרנטיביים נלקח בצורה די סימטרית משני הסוגים הרגילים, וזאת עד סיום משבר הסאב-פריים (2009) אבל, ההזדמנויות שנוצרו אז בשוק המניות גרמו לשינוי חיובי בהקצאה שלהן בתיק הכללי, לעומת המשך קיטון של החלק האג"חי. כלומר, הרבה על דרך המחשבה של המוסדיים כלפי החוב הסטנדרטי כאשר אנו חייבים לקחת גם בחשבון שחלק מסוים ממנו נקנה כי הם היו מחויבים לעשות זאת. בכל אופן, אין עוררין שחלה מעין "מהפכה שקטה", ארוכת שנים, על ההסתכלות ועל המעשה כלפי החלק האלטרנטיבי של השוק מצד החלק המוסדי בעולם. לבסוף, נציג גרף, המתייחס להשקעות האלטרנטיביות לקראת 2019. גרף, זה מובא אלינו ישירות מן הדו"ח של חברת Prequin בנושא:

 גרף זה הינו מתוך הדוח של חברת Prequin בנושא פיזור השקעות, סיכונים ועוד

יצוין כי מדובר בהשקעות שהן ככלל בעלות סיכון גבוה ובמוצרים שהינם בעלי נזילות נמוכה, ולכן השקעה במוצרים אלו מועדות למשקיעים מתוחכמים או כשירים וכן דורשת היכרות והתמצאות הן עם שוק ההון, והן עם המוצר הספציפי בו בוחר משקיע כזה או אחר.
בחלק התחתון של הגרף אנו יכולים למצוא את הסוגים השונים של ההשקעות שעליהן מדובר כאשר אנו מתייחסים לחלק האלטרנטיבי של התיק, ושבהן, בין היתר, נעשה שימוש לצורך גיוונו של הסיכון.

לכל סוג השקעה צבע ואופי גרפי משלה, ובחלק העליון, צורות של 7 קודקודים, המקנות ערכים שונים, לכל סוג השקעה, וזאת עבור כל תכונה ותכונה שמסביב למסגרת הכללית ובאמת מהן התכונות? כאמור, בגרף לעיל אנו רואים ציון תכונות כקודקודים של פוליגון, כאשר כל קודקוד מציין גם את ה-100% של אותה תכונה וה-0% נמצא במרכז הפוליגון כולו. התכונות אשר מוצגות בכתבה הן:

  • פיזור (Diversification),
  • תשואות גבוהות מותאמות סיכון (High Risk-Adjusted Return),
  • תשואות גבוהות אבסולוטית (High Absolute Returns),
  • קורלציה נמוכה לקטגוריות אחרות (Low Correlation to other Asset Classes),
  • מגן אינפלציה (Inflation Edge),
  • הכנסות שוטפות קבועות (Reliable Income Stream),
  • ולבסוף, תנודתיות יחסית נמוכה (Reduce Portfolio Volatility).

ועבור כל סוג השקעה אנו מקבלים ערכים גבוהים או נמוכים (בסקאלה של האחוזים) בהתאם למה שמשקיעים ציינו כסיבה לבחירת סוג הנכס האלטרנטיבי הספציפי הזה.

לדוגמה נבדוק את הנדל"ן (Real Estate): הוא מיוצג על ידי הקו הכחול המלא, וכ-55% מן הנסקרים בחרו בו לצורך פיזור, 45% עבור תשואות גבוהות מותאמות סיכון, 50% עבור תשואות גבוהות אבסולוטית, רק 25% כדי להשיג קורלציה נמוכה, 0% כמגן אינפלציה, 5% כמקור של הכנסה קבועה, ו-30% לצורך הורדה של התנודתיות בתיק.

נסכם ונאמר:

שבסביבת הריבית הנמוכה הנוכחית, המבקשת מקומות השקעה לתשואה גבוהה יותר מן המקובל בשווקים המסורתיים, ועקב הזמן הרב שעבר מאז התחתיות בשוקי המניות והאג"ח, משקיעים מתאימים, בעלי הידע והרקע הדרוש, יקבלו כלים חדשים ומעניינים, וביניהם, השקעות האלטרנטיביות. השקעות אלו לרוב מתאפיינות כאמור בחוסר קורלציה עם אותם שווקים רגילים, ולכן הן בעלות סבירות גבוהה של יכולת לפזר סיכונים בצורה טובה ויעילה יותר. את ההיגיון הזה כבר אימצו גופים המנהלים כספים גדולים, ולאחרונה, ישנה בגופים אלו מגמה לפיה הם החלו להציע שירותים הקשורים לסוג זה של השקעות גם ללקוחות הפרטיים: כאלו כשירים ומתוחכמים, הנמצאים מתאימים להשקעה במוצרים אלטרנטיביים.

אגב, גם באקסלנס מגוון של שירותים ומוצרים מן הסוג האלטרנטיבי הנוגעים בתחומי הנדל"ן, החוב הלא סחיר, קרנות הגידור וקרנות ה-Private Equity. נזכור שההערכה היא שככל שגדל הסיכון היחסי בהשקעות הרגילות, כך עולה ההיגיון בבחינה ושילוב הנכסים האלטרנטיביים כחלק מגדר, ופוטנציאלית מוריד תנודתיות וסיכונים בתיק.

האמור בכתבה מובא כשירות ונועד למטרת אינפורמציה כללית בלבד.
האמור אינו מהווה בשום צורה שהיא תחליף לייעוץ או שיווק השקעות המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם, וכן בטרם ביצוע השקעה יש להיוועץ עם גורמים בעלי מומחיות בכל ההיבטים הקשורים בביצוע ההשקעה.
יובהר כי השקעה בתיק מנוהל כרוכה בהליך אפיון צרכים על ידי בעל רישיון מתאים המוסמך לכך, וכן קביעת מדיניות השקעה מתאימה.
אין לראות באמור בכתבה כהמלצה ו/או חוות דעת לביצוע השקעה במוצר כזה או אחר או התייחסות לאופן ניהול תיק ניירות ערך.
מבלי לפגוע בכלליות האמור, יובהר כי השקעה במוצרים אלטרנטיביים, בין כהשקעה פרטית ובין באמצעות תיק מנוהל, הינה השקעה מורכבת הדורשת ידע והיכרות עם שוק ההון. מוצרים אלו מתאפיינים לרוב בנזילות נמוכה, בעלי מאפיינים משתנים, ולכן ישנה חשיבות רבה בעיון במסמכים הרלוונטים לכל מוצר בטרם ביצוע ההשקעה בו.
המסתמך על האמור בכתבה זו עושה כן על אחריותו בלבד ואקסלנס נשואה ניהול השקעות בע"מ ו/או החברות בקבוצת אקסלנס השקעות לא יישאו בכל צורה שהיא בנזק ו/או הפסד שיגרם כתוצאה מכך. קבוצת אקסלנס השקעות, היא חלק מקבוצת דלק, עוסקת, בין היתר, בניהול תיקי השקעות, מסחר בניירות ערך, שיווק השקעות, ביצוע פעולות בבורסה, בבנקאות להשקעות, חיתום והפצה להנפקות ועשיית שוק בניירות ערך של חברות שונות ובאג"ח ממשלתיות. לגילוי נאות אודות אקסלנס נשואה ניהול השקעות בע"מ ראו לשונית גילוי נאות באתר החברה בכתובת www.xnes.co.il.